作者 |?HedgeMix
編譯 | 華爾街大事件
在這個數字時代，加拿大電子商務公司Shopify(NASDAQ:?SHOP ) 自 2015 年 IPO?以來表現優異，實現了可觀的回報，同時遠遠跑贏標準普爾 500 指數。
在當今經濟環境下，Shopify在全球向線上商務轉型的過程中繼續發揮著關鍵作用，賦能不同規模的商家。我們認為其增長潛力極具吸引力，考慮到其多元化的業務模式和高利潤率的服務，該股頗具吸引力。
然而，鑒于其近期受全球貿易戰影響的股價波動，以及其估值較高，投資前需謹慎。因此，Shopify目前的風險回報狀況較為均衡，因此分析師給予其“持有”評級。
在通脹壓力和高利率的嚴峻美國經濟形勢下，該公司近期的表現堪稱韌性和適應性的典范。該公司2024年第四季度財報顯示，其商品交易總額（GMV）同比增長約26%，達到945億美元，超出預期約15億美元。其營收也呈現穩健增長，達到28.1億美元，同比增長31%，超出預期逾8300萬美元。這標志著該公司連續10個季度營收同比增長超過20%。最重要的是，鑒于其月經常性收入5年復合年增長率高達27%，我們認為該公司的韌性不容小覷。
盈利能力方面，公司2024年第四季度的營業利潤率增長至20.7%，較上一季度增長逾7%。2024年全年，營業利潤率達到14%，幾乎是2021年峰值的兩倍。此外， 2024財年自由現金流增長76%，自由現金流利潤率達到18%，這共同構成了公司強勁的財務業績。
這一業績凸顯了該公司利用持續增長的電商平臺的能力。例如，到2024年，其總支付額 (GPV) 滲透率將達到 GMV 的 62%，高于2023年的58%，這表明 Shopify Payments 的普及率正在不斷提高。超過200萬商家依賴 Shopify 生態系統，該公司仍然是美國零售總額約16%的線上銷售市場的關鍵參與者。更令人欣喜的是，Shopify 擁有全球發展機遇，電商支出已達數萬億美元，并且仍在不斷增長。
這家公司的增長故事遠未結束。它已從核心的在線商店平臺擴展到全渠道商務解決方案。其創新技術，例如 Shopify POS，目前已在澳大利亞、英國和德國提供點擊支付服務，使其實體店賣家能夠與其線上業務無縫集成。此外，Shop Pay 等公司工具（轉化率比標準結賬方式高 1.91 倍）以及 Magic 和 Sidekick 等人工智能驅動功能提升了客戶參與度和市場吸引力，從而成為其關鍵的競爭優勢。
分析師正在評估這家公司的增長潛力，并牢記上述努力。Shopify的總目標市場 (TAM) 規模巨大，預計到 2024 年將達到約 8490 億美元，遠超其當年 88 億美元的總收入。
Shopify的市場滲透率僅為 1%，考慮到其龐大的 TAM，其還有充足的增長空間。
該公司的全球擴張使其能夠抓住未來的市場機遇。例如，通過POS系統整合線上商店和實體零售店是一項重要的創新。2024年，線下收入增長33%，達到5.88億美元，表明POS應用的強勁增長。
該公司的投資吸引力之一在于其多元化的收入模式和高利潤率的服務，這兩者共同構成了其可持續增長和盈利能力的堅實基礎。其收入模式主要基于兩大業務流：訂閱解決方案和商戶解決方案。前者通過向商戶收取平臺訪問費來產生經常性收入。而后者則涵蓋更廣泛的基于交易的收入流，包括支付處理、資本貸款等。這種雙重結構在訂閱提供的穩定性與商戶驅動服務的可擴展性之間取得了平衡。商戶解決方案貢獻了約76%的總收入，訂閱貢獻了約24%。
該公司再次展現出在兩個不同領域把握機遇的能力。例如，隨著電商業務的增長和賣家處理交易量的增加，商戶解決方案業務也隨之擴展，而訂閱解決方案業務即使在經濟低迷時期也能提供穩定的基礎。這種模式是該公司保持韌性和適應性的主要原因，其持續增長的收入就體現了這一點。
Shopify模式的一個突出特點是其高利潤服務，尤其是在訂閱領域，其收入成本非常低，毛利率超過 80%。
訂閱業務的高利潤率源于其軟件即服務 (SaaS) 的本質，一旦開發完成，每用戶額外成本極低，因此隨著用戶群的增長，其利潤率將非常高。商戶解決方案的利潤率雖然低于訂閱業務，但其包含的處理數十億筆交易的 Shopify 支付等高增長服務。
盡管Shopify具備諸多優勢，但其投資理由也面臨重大風險，其中最顯著的是經濟挑戰和持續升溫的貿易戰。從經濟角度來看，我們主要擔心的是經濟增長疲軟背景下美國經濟衰退的可能性不斷增加。今年美國經濟衰退的中位數概率為65%，遠高于以往的 40%。
在美國經濟衰退期間，消費者信心通常會下降，可自由支配的支出也會受到打擊。Shopify 平臺為數百萬商家提供支持，如果消費者因預期衰退或衰退本身而縮減預算，其平臺活動的關鍵指標——商品交易總額 (GMV) 將停滯或下降，從而抑制其增長。
從目前的情況來看，這些關稅對 Shopify 的影響好壞參半。由于 Shopify 嚴重依賴跨境貿易，對來自加拿大和墨西哥的進口產品征收的新關稅增加了Shopify 商家的國際采購成本，從而擠壓了利潤率，并可能導致價格上漲。另一方面，該公司遍布全球的多元化商家可以緩解這一沖擊。商家可能會轉向國內或關稅友好的供應商。然而，報復性關稅可能會擾亂美國出口，影響 Shopify 生態系統。因此，隨著關稅難題的不斷展開，我們預計短期內市場波動將持續。
在財務預測中，假設 2025 年和 2026 年的收入增長率分別為 23% 和 22%。與?2024 年 25.8% 的增長率相比，這一增長幅度有所減弱。其背后的原因是美國和全球經濟增長放緩。然而，我們認為該公司的商業模式能夠緩沖宏觀前景疲軟的影響，因此我們預計其增長數據僅會略有下降。基于此背景，我們做出以下預測，預計到 2026 年，其收入將達到約 133 億美元。
我們使用市銷率估值法對該公司進行估值。通過此方法，我們發現Shopify的股價存在顯著溢價，其預期市銷率比同行高出 2.4 倍。然而，Shopify的 3 年營收復合年增長率高達 24.4%，在營收增長方面遙遙領先于同行，因此估值溢價是合理的。因此，我們使用 7.6 倍銷售額的目標倍數對該公司進行估值。由此得出Shopify的每股價值約為 78.5 美元。
根據模型，Shopify的內在價值高于當前市場價格，而鑒于貿易戰愈演愈烈，分析師相當擔心市場波動性會加劇。因此建議投資者等到迷霧散去后再買入這家頗具吸引力的公司。
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