作者 | Cavenagh Research
編譯 | 華爾街大事件
谷歌（納斯達克股票代碼：GOOGL，納斯達克股票代碼：GOOG）便宜嗎？這是一個有趣的問題，而且可以說很難回答。不同的投資者可能會得出不同的結(jié)論。但最后，我認為，這一切都與估值有關(guān)。
在本文中，我將介紹投資者評估 Google 的三種方式：相對多重比較 (1)、部分總和估值 (2) 和剩余收益模型 (3)。
我的分析發(fā)現(xiàn)，無論采用何種估值方法，谷歌都是一個強大的買入機會。
01
相對多重比較
可以說，評估 Google 的最簡單（但也是最膚淺和無效）的方法是通過簡單的多重分析。根據(jù)Seeking Alpha編制的數(shù)據(jù)，谷歌目前的一年期遠期市盈率為 22 倍，市盈率為 5.5 倍，市盈率為 5.3 倍。
與公司行業(yè)同行相比，谷歌的估值約為 20% 至 300%，具體取決于相關(guān)倍數(shù)。
鑒于上述最初的多次介紹，投資者可能會爭辯說谷歌價格昂貴，這將是故事的結(jié)局。然而，我認為這個故事還有很多。為了準確反映多重估值，必須考慮公司的增長。此外，由于投資是一門相對學科（在機會集中找到最佳選擇），因此需要進行相對比較。
也就是說，我建議使用 PEG 比率，它被廣泛接受為一種信息豐富的估值指標，以捕捉公司當前股價、當前收益和預(yù)期增長之間的相對權(quán)衡。PEG比率的計算方法是將股票的一年遠期市盈率除以分析師一致估計的三年復(fù)合年增長率預(yù)期。
谷歌目前的估值為 118.22 美元/股，根據(jù)分析師的普遍每股收益，一年的遠期市盈率為 22.5 倍。鑒于分析師估計 3 年復(fù)合年增長率約為 14%，我將 22.5 除以 14 計算出 x1.6 的 PEG。對于 FAAMG 對等體的相同計算返回 x2.4 用于元平臺 ( META )、x3 用于 Apple ( AAPL )、x3.2 用于亞馬遜 ( AMZN ) 和 x1.56 用于 Microsoft ( MSFT )。因此，在相對比較中，谷歌在 FAAMG 領(lǐng)域中被認為是第二便宜的，只有微軟稍微便宜一些。
如果我們將 Google 的 PEG 與 x4.5（參考標準普爾 500 指數(shù)）的大盤 PEG 指標進行比較，該公司看起來絕對便宜。
分析師共識每股收益；作者的計算
綜上所述，投資者可以說谷歌應(yīng)該以 FAAMG 的平均 PEG 倍數(shù)合理交易，即 x2.37。基于這個倍數(shù)，我們可以對公司的隱含市盈率進行逆向工程，因為增長預(yù)期是堅定的。這將給出 x33 的隱含市盈率。因此，每股的公平價格應(yīng)該在 173 美元左右。
02
部分總和估值
我不是部分總和估值的最大粉絲，因為我認為假設(shè)公司的業(yè)務(wù)部門可以毫無摩擦地分拆和/或投資者有足夠的洞察力來分配公司的基本面是不合理的各種單位。但我知道，許多投資者喜歡將他們的想法錨定在 SOTP 上，所以就這樣吧。
谷歌經(jīng)營三個關(guān)鍵業(yè)務(wù)部門：谷歌服務(wù)（廣告）、谷歌云和其他賭注。這個想法是，如果我們能為所有這些細分市場找到一個合理的獨立估值，并將這些數(shù)字相加，我們就可以得出公司的估值。
挑戰(zhàn)在于找到合理的估值。但這是我對細分市場的評價：
Google 服務(wù)：對于 Google 服務(wù)，鑒于該細分市場最成熟，我建議使用 DCF 模型。根據(jù)我的估計，結(jié)合分析師的普遍估計，到 2022 年可能會產(chǎn)生 970 億美元的經(jīng)營現(xiàn)金流，到 2023 年將產(chǎn)生約 1120 億美元。我假設(shè)終端價值增長率為 4.5%，資本成本非常合理，為 10%。基于這些假設(shè)，我計算出企業(yè)價值為 18630 億。
谷歌云：云業(yè)務(wù)部門預(yù)計 2022 年將產(chǎn)生 269 億美元的收入和約 37 億美元的運營虧損。我相信 EV/Sales 倍數(shù)最能錨定估值。鑒于高增長和高潛力的軟件公司通常以 15 倍的銷售額進行交易，我認為 10 倍的銷售額可以說是一個合理的錨點。因此，我估計企業(yè)價值為 2690 億美元。
其他賭注：鑒于其他賭注產(chǎn)生的收入很少且特定賭注的基本面不透明，這部分是最具投機性且難以估值的部分。例如，我們知道 Waymo 在 2021 年的估值約為 300億美元。據(jù)報道，此前自動駕駛手臂的估值高達 2000 億美元。鑒于估值“其他賭注”的風險和缺乏錨點，我提倡一種非常謹慎的方法：價值為零。
因此，為了計算谷歌的綜合企業(yè)價值，我們將 18630 億美元用于谷歌服務(wù)，2690 億美元用于谷歌云，0 美元用于其他賭注。為了得出公司的股東價值，我進一步加上谷歌的961.9 億美元凈現(xiàn)金。
除以流通股，計算得出的公平價格/股約為 187 美元。
03
剩余收益模型
剩余收益模型是我最喜歡的公司估值工具，但也可以說是最復(fù)雜的。根據(jù) CFA 協(xié)會：
從概念上講，剩余收入是凈收入減去普通股東產(chǎn)生凈收入的機會成本的費用（扣除）。它是考慮公司所有資本成本后的剩余或剩余收入。
因此，我構(gòu)建了一個具有以下假設(shè)的 RE 模型：
為了預(yù)測收入和每股收益，我基于彭博終端上的分析師共識預(yù)測。我將共識預(yù)測到 2025 年。在我看來，此后的一切都太投機了。
在估算資金成本時，我使用了 WACC 框架。我對標準普爾指數(shù)進行了三年回歸建模，以找到股票的貝塔值。對于無風險利率，我使用了截至 2022 年 8 月 1 日的美國 10 年期國債收益率。我的計算表明合理的 WACC 為 9%。
對于終端增長率，我采用 3.5% 的預(yù)期名義 GDP 增長率。盡管我認為與估計的名義長期 GDP 增長相等的增長嚴重低估了公司的增長潛力，但我主張采取保守的方法。
我沒有模擬任何股票回購——進一步支持保守的估值。
基于上述假設(shè)，我的計算得出谷歌的基本目標價為 156.24 美元/股，意味著上漲超過 30%。
分析師共識每股收益；作者的計算
據(jù)我了解，對于谷歌的要求回報和終端業(yè)務(wù)增長，投資者可能會有不同的假設(shè)。因此，我還附上了一個敏感度表來測試不同的假設(shè)。作為參考，與當前市場價格相比，紅色單元格意味著高估，綠色單元格意味著低估。
分析師共識每股收益；作者的計算
04
結(jié)語
在本文中，我提出了三種評估 Google 的方法，可以說我的假設(shè)相當保守。值得注意的是，討論的所有估值技術(shù)都表明該股有相當大的上漲空間。
對于相對多重比較，我計算出 173 美元的目標價，對于部分總和估值，我認為 187 美元是公平的，對于剩余收益模型，投資者可以假設(shè) 156.24 美元的錨定價格。
END
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