“深V型”業(yè)績(jī)曲線背后的結(jié)構(gòu)性信號(hào)
@松果財(cái)經(jīng)原創(chuàng)
馬年第一單科創(chuàng)板受理案例，落在了一家并不“熱鬧”的公司身上。
2月25日，上交所官網(wǎng)顯示，江蘇鑫華半導(dǎo)體科技股份有限公司（下稱“鑫華半導(dǎo)體”）的科創(chuàng)板申請(qǐng)正式獲得受理，成為2026農(nóng)歷新年后首家IPO獲受理的企業(yè)。
在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)化進(jìn)入深水區(qū)的當(dāng)下，這家公司并非市場(chǎng)熟悉的芯片設(shè)計(jì)或制造巨頭，而是蟄伏于產(chǎn)業(yè)鏈最上游、長(zhǎng)期被美日德寡頭壟斷的“工業(yè)純血”——電子級(jí)多晶硅
在半導(dǎo)體行業(yè)周期回暖、AI算力拉動(dòng)高端晶圓需求的背景下，這家占據(jù)國(guó)內(nèi)集成電路用高純電子級(jí)多晶硅市場(chǎng)超過(guò)50%份額的企業(yè)，正試圖通過(guò)科創(chuàng)板完成一次產(chǎn)能與技術(shù)層面的躍遷。
電子級(jí)多晶硅頭部玩家
就產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值坐標(biāo)來(lái)說(shuō)，電子級(jí)多晶硅稱得上是芯片的原始“血肉”。
根據(jù)中國(guó)粉體網(wǎng)公開(kāi)資料，電子級(jí)多晶硅純度需達(dá)到9N—11N，被稱為“人類工業(yè)化能夠獲得的最純凈物質(zhì)”。作為制造半導(dǎo)體硅片的核心基礎(chǔ)材料，它能直接影響到下游硅片的缺陷密度與晶圓良率，是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈真正的起點(diǎn)。
但長(zhǎng)期以來(lái)，全球電子級(jí)多晶硅市場(chǎng)被少數(shù)海外巨頭壟斷，包括德國(guó)Wacker、美國(guó)Hemlock、日本德山等企業(yè)。尤其在12英寸硅片用高純多晶硅領(lǐng)域，進(jìn)入國(guó)際一線硅片廠商供應(yīng)鏈的門(mén)檻極高。
而鑫華半導(dǎo)體的核心價(jià)值，在于它是國(guó)內(nèi)極少數(shù)實(shí)現(xiàn)12英寸、8英寸、4—6英寸硅片及硅部件全覆蓋的電子級(jí)多晶硅企業(yè)。
據(jù)中國(guó)電子材料行業(yè)協(xié)會(huì)半導(dǎo)體材料分會(huì)的數(shù)據(jù)，2024年，鑫華半導(dǎo)體在國(guó)內(nèi)集成電路用高純電子級(jí)多晶硅市場(chǎng)的占有率已超過(guò)50%。這一數(shù)字的突破，意味著這一國(guó)產(chǎn)材料在“量”的層面完成了對(duì)進(jìn)口替代的關(guān)鍵占位。
產(chǎn)能上，根據(jù)招股書(shū)披露，鑫華半導(dǎo)體已建成徐州8000噸/年及內(nèi)蒙古10000噸/年電子級(jí)多晶硅生產(chǎn)線，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化穩(wěn)定生產(chǎn)。
更關(guān)鍵的是，鑫華半導(dǎo)體已成功進(jìn)入國(guó)際一線硅片廠商供應(yīng)鏈。這意味著，其產(chǎn)品在雜質(zhì)控制、一致性、穩(wěn)定性等核心指標(biāo)上，已經(jīng)跨過(guò)全球產(chǎn)業(yè)鏈最嚴(yán)苛的驗(yàn)證門(mén)檻。
從“替代進(jìn)口”到“進(jìn)入全球體系”，這是質(zhì)變，而非簡(jiǎn)單的國(guó)產(chǎn)化替代。
“深V型”業(yè)績(jī)曲線背后的結(jié)構(gòu)性信號(hào)
從商業(yè)邏輯上看，鑫華半導(dǎo)體的崛起，實(shí)則是精準(zhǔn)地踩中了兩個(gè)歷史節(jié)點(diǎn)：一是2015年前后國(guó)家大基金開(kāi)始系統(tǒng)性布局全產(chǎn)業(yè)鏈，二是近年來(lái)國(guó)際地緣政治變化倒逼國(guó)內(nèi)晶圓廠和硅片廠加速驗(yàn)證國(guó)產(chǎn)原材料。
鑫華半導(dǎo)體自2015年成立之初便獲得了滬硅產(chǎn)業(yè)、中環(huán)領(lǐng)先等下游巨頭的戰(zhàn)略入股，形成了“應(yīng)用牽引、協(xié)同開(kāi)發(fā)”的商業(yè)模式。這種深度綁定，使得其產(chǎn)品能夠快速進(jìn)入西安奕材、TCL中環(huán)、立昂微等核心客戶的供應(yīng)鏈，并在12英寸硅片這一最主流、技術(shù)難度最高的領(lǐng)域，成為國(guó)內(nèi)唯一實(shí)現(xiàn)大規(guī)模穩(wěn)定供應(yīng)的國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商。
這些痕跡從其股權(quán)結(jié)構(gòu)上便可看到一二。資料顯示，截止目前，2015年成立至今，鑫華科技共完成5輪融資。股東包括滬硅產(chǎn)業(yè)、中欣晶圓等產(chǎn)業(yè)合作方，以及國(guó)投創(chuàng)業(yè)、武岳峰投資、浦東新興等機(jī)構(gòu)。
IPO后，集成電路基金以18.55%的持股比例成為其第二大股東，第一大股東為合肥國(guó)材叁號(hào)及其一致行動(dòng)人中建材新材料基金，無(wú)控股股東且無(wú)實(shí)際控制人。整體呈現(xiàn)很清晰的“產(chǎn)業(yè)+資本”復(fù)合型股東結(jié)構(gòu)，這在很大程度上為公司帶來(lái)了穩(wěn)定的下游訂單預(yù)期。
然而，50%的市占率背后并非高枕無(wú)憂，其業(yè)績(jī)曲線明顯不是一路平滑上行的。
2023年受行業(yè)周期及價(jià)格波動(dòng)影響，其業(yè)績(jī)出現(xiàn)階段性回落。營(yíng)收從上一年的12.74億元降至9.46億元，凈利潤(rùn)更是從1.43億元大幅跳水至3633萬(wàn)元。不過(guò)，2024年開(kāi)始恢復(fù)增長(zhǎng)，2025年前三季度營(yíng)收已超過(guò)2024全年水平，達(dá)13.36億元。
這一變化，與行業(yè)整體景氣度回暖相呼應(yīng)。
東莞證券指出，半導(dǎo)體行業(yè)整體景氣度上行，AI帶動(dòng)算力芯片、先進(jìn)制程晶圓代工、半導(dǎo)體材料等細(xì)分領(lǐng)域需求。東吳證券亦強(qiáng)調(diào)，端側(cè)AI、存儲(chǔ)價(jià)格上漲等因素推動(dòng)行業(yè)進(jìn)入新一輪結(jié)構(gòu)性周期。
電子級(jí)多晶硅的需求，與12英寸硅片擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏高度相關(guān)。而12英寸晶圓正是AI算力與先進(jìn)制程的核心載體。
更值得關(guān)注的是，鑫華半導(dǎo)體2025年前三季度扣非凈利潤(rùn)達(dá)到1.18億元，顯示主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力正在修復(fù)。這背后反映的，不只是價(jià)格回升，更是高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)占比提升的結(jié)果。
其前五大客戶銷售占比達(dá)71.34%，包括TCL中環(huán)、西安奕材、滬硅產(chǎn)業(yè)、立昂微、有研硅等國(guó)內(nèi)主流硅片企業(yè)，且多數(shù)簽署長(zhǎng)期供貨協(xié)議。這種“綁定式供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)”，在材料端具有較強(qiáng)的穩(wěn)定性。
當(dāng)然，這也意味著客戶集中度較高，議價(jià)能力與行業(yè)周期深度綁定，未來(lái)仍需通過(guò)產(chǎn)品升級(jí)與客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化對(duì)沖波動(dòng)。
AI需求與國(guó)產(chǎn)化的“雙向奔赴”
將鑫華半導(dǎo)體的IPO置于更宏大的產(chǎn)業(yè)視野中觀察，可以發(fā)現(xiàn)其正處在一個(gè)極為有利的宏觀敘事交匯點(diǎn)：AI引發(fā)的半導(dǎo)體周期上行與自主可控的迫切需求正在形成共振。
從行業(yè)周期看，雖然端側(cè)AI的普及仍面臨存儲(chǔ)成本等短期擾動(dòng)，但長(zhǎng)期技術(shù)趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)。而無(wú)論是云端AI芯片還是端側(cè)AI處理器，其制造都離不開(kāi)大尺寸、高純度的硅片，進(jìn)而離不開(kāi)最上游的電子級(jí)多晶硅。AI浪潮對(duì)物理算力的無(wú)限渴求，實(shí)際上也拉動(dòng)了對(duì)基礎(chǔ)材料“純度”的極限追求。
從國(guó)產(chǎn)替代角度看，盡管鑫華半導(dǎo)體在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已占據(jù)半壁江山，但放眼全球，格局依然嚴(yán)峻。在國(guó)際市場(chǎng)上，12英寸硅片被前五大硅片廠商壟斷70%以上產(chǎn)能，而電子級(jí)多晶硅的供應(yīng)話語(yǔ)權(quán)仍掌握在瓦克、Hemlock等手中。鑫華半導(dǎo)體雖然已成功進(jìn)入國(guó)際一線硅片廠商供應(yīng)鏈，但大規(guī)模放量仍需時(shí)間，且面臨著比國(guó)內(nèi)更為嚴(yán)苛的技術(shù)指標(biāo)和穩(wěn)定性考驗(yàn)。
而在技術(shù)層面，電子級(jí)多晶硅并非單一產(chǎn)品，而是技術(shù)難度分層極為明顯的體系。改良西門(mén)子法與硅烷CVD法，是目前兩條主流產(chǎn)業(yè)化路徑。前者工藝成熟但潔凈控制難度極高，后者純度更優(yōu)但成本與安全挑戰(zhàn)更大。
在超高純電子級(jí)多晶硅領(lǐng)域，鑫華半導(dǎo)體已實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破并小批量出貨。本次IPO擬募資13.2億元，其中，1.8億元用于10000噸/年高純電子級(jí)多晶硅項(xiàng)目、2.4億元用于1500噸/年超高純多晶硅項(xiàng)目、5億元用于1500噸/年區(qū)熔用多晶硅項(xiàng)目、2億元用于高純硅材料研發(fā)基地。
這些核心項(xiàng)目技術(shù)門(mén)檻普遍更高，若能順利推進(jìn)，其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向高端升級(jí)。最近三年其累計(jì)研發(fā)投入1.81億元，占三年累計(jì)營(yíng)收5.46%，研發(fā)投入復(fù)合增長(zhǎng)率11.95%。在材料領(lǐng)域，這一比例處于相對(duì)穩(wěn)健區(qū)間。
從產(chǎn)業(yè)層面看，中國(guó)電子級(jí)多晶硅已從“能不能做”走向“能否持續(xù)高純、穩(wěn)定、規(guī)模化供應(yīng)”的階段。與國(guó)家電投黃河公司等企業(yè)一道，鑫華半導(dǎo)體代表的是國(guó)產(chǎn)材料在12英寸領(lǐng)域的深水區(qū)突破。
真正的差異化命題，不再是替代，而是能否在全球供應(yīng)體系中獲得長(zhǎng)期份額。
本文來(lái)源：松果財(cái)經(jīng)（公眾號(hào)：songguocaijing1）—— 解讀財(cái)經(jīng)熱點(diǎn)事件，以獨(dú)特視角帶你挖掘新經(jīng)濟(jì)時(shí)代的商業(yè)機(jī)會(huì)。
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