戳????關注?社長帶你港股掘金
市場情緒正在慢慢好轉。
在過去幾個季度中，PayPal (NASDAQ：PYPL ) 幾乎被宣布破產并被評為一項糟糕的投資（其股價較之前的歷史高點下跌了 80% 以上），但現在看來，市場情緒正在慢慢好轉，每個人似乎都對這家金融科技公司更加看好。
此外，量化評級也為 4.85（滿分 5 分），因此目前將 PayPal 標記為“強力買入”。
上周，PayPal 公布了其第三季度業績，盡管投資者對業績似乎有些失望（因為股價略有下跌），但分析師認為這家來自圣何塞的公司將在未來幾個季度繼續扭虧為盈并進一步攀升。
首先來看看2024 財年第三季度的業績，雖然 PayPal 的每股收益確實超出預期，但其收入低于預期 9000 萬美元。收入從 2023 年第三季度的 74.18 億美元
有趣的是，凈收入從 2023 年第三季度的 10.2 億美元下降到 2024 年第三季度的 10.1 億美元，下降了 1000 萬美元。每股收益的增加僅僅是由于流通股數量的下降。股票回購對 PayPal 來說很重要，是一個很好的戰略舉措。在過去的十二個月里，稀釋流通股數量從 2023 年第三季度的 10.98 億股減少到 2024 年第三季度的 10.24 億股——僅在十二個月內就下降了 6.7%。在過去的 12 個月里，PayPal 在股票回購上花費了大約 54 億美元。
看看對PayPal 來說重要的其他指標。收入分為兩個不同的部分：一方面，我們的交易收入從 2023 年第三季度的 66.54 億美元增加到 2024 年第三季度的 70.67 億美元（同比增長 6.2%），其他增值服務收入從 2023 年第三季度的 7.64 億美元增加到 2024 年第三季度的 7.8 億美元（同比增長 2.1%）。
過去幾個季度最大的問題之一是活躍賬戶數量，該數量停滯不前或下降。但現在，活躍賬戶數量從 2023 年第三季度的 4.28 億和 2024 年第二季度的 4.29 億略有增加，達到 2024 年第三季度的 4.32 億。這是連續第三個季度活躍賬戶數量增加。除了活躍賬戶，我們還可以看看月活躍賬戶數量，該數量從 2023 年第三季度的 2.18 億增加到 2024 年第三季度的 2.23 億，同比增長 2.3%。
此外，總支付額同比增長 9.0%，從 3877.01 億美元增至 4226.41 億美元。每個活躍賬戶的支付交易數從 2023 年第三季度的 56.6 筆增至 2024 年第三季度的 61.4 筆，同比增長 8.5%。
從上述增長率來看，我們仍然看到營業收入，尤其是自由現金流高速增長。營收增長仍然穩健，但從最近幾個季度來看，我們可以看到增長放緩。
可以看到的一個問題是總支付量增長放緩。2023 年第三季度，總支付量同比增長 15.1%，而 2024 年第三季度增長僅為 9.0%。收入增長也放緩了——前幾個季度的收入增長大多為高個位數，而 2024 年第三季度的收入增長僅為中個位數。
除了過去幾個季度的增長放緩之外，PayPal 還預計第四季度的增長率也將較低。2024 年第四季度，預計收入將以低個位數增長。
但是，盡管管理層對 2024 財年并不那么樂觀，但從分析師對未來十年的預期來看，情況有所不同。可以看到分析師再次變得更加樂觀，并略微上調了預期。我們還看到分析師預計未來十年的增長率很高，在 2023 財年至 2033 財年之間，分析師預計復合年增長率為 12.13%。
看到這些相當高的增長率，我們不得不問，這種增長應該從何而來，我們可以看看幾個不同的增長驅動因素。我們從營收開始，這是長期增長最重要的驅動因素。雖然 eBay 的營收同比仍在下降，但它只占總支付量的 2%，因此并不是一個大問題。收入主要來自Branded Checkout，占 TPV 的 27%，以及PSP（非品牌卡處理），占 TPV 的 36%。
雖然品牌結賬在過去幾個季度增長了 6%，但非品牌卡處理在 2024 年第三季度仍增長了 11%，但增幅低于去年同期的 32%。除了這兩家公司，Venmo 還占總支付量的近五分之一，上個季度同比增長了 8%。
就 Braintree（一家無品牌信用卡處理公司）而言，管理層預計 2024 年第四季度和 2025 年的短期收入將有所下降。但從長遠來看，管理層預計收入增長將再次加速。除了無品牌結賬（過去一直是 PayPal 增長的推動力）之外，人們對 Venmo 寄予厚望。在上次財報電話會議上，管理層表示：
憑借 Venmo，我們在執行從單純的 P2P 服務轉變為消費者金融生活核心部分的戰略方面取得了進展。我們的新領導團隊正在重新審視 Venmo，我們正在徹底改造和升級用戶體驗。我們知道，我們繼承了最強大的 P2P 品牌之一，并看到了優先考慮釋放 Venmo 價值的創新的機會。我們相信 Venmo 最終將擁有多種貨幣化杠桿。
短期內，管理層認為 Venmo 的收入增長有兩個重要因素。第一個因素可能是Venmo 借記卡，因為該公司仍處于推動采用的早期階段，但趨勢令人鼓舞，本季度每月活躍借記卡賬戶增長了 30%。這一點尤其值得一提，因為每個賬戶的平均收入是所有 Venmo 賬戶的 4 倍。第二個促進增長的方法是使用 Venmo 支付，這是一種無縫的在線支付方式。
第二個增長動力可能是提高利潤率。從過去幾年的數據來看，實際上看到毛利率不斷下降。然而，營業利潤率似乎略有改善，在這種情況下，提高營業利潤率更為重要。從長遠來看，管理層專注于提高利潤率，可以樂觀地認為，未來幾年營業利潤率將會提高。
第三個也是最后一個增長動力是股票回購，管理層目前正在過度使用股票回購。只要 PayPal 仍然被低估（我們將會談到這一點），我也會主張繼續進行股票回購。近期，PayPal 幾乎將其全部自由現金流都用于股票回購，如果管理層繼續這樣做，它每年至少可以花費 50 億美元用于股票回購。目前市值為 800 億美元，這足以在 12 個月內回購 6.25% 的股份。此外，我們還可以提到 72.72 億美元的現金和現金等價物以及 46.47 億美元的短期投資，理論上，PayPal 也可以使用其中的一部分進行股票回購。我們不應忘記，PayPal 有 99.76 億美元的長期債務，這些債務最終必須償還。
將這三者結合起來——營收增長、利潤率可能略有提高以及股票回購，PayPal 至少應該能夠實現高個位數的增長。
“先買后付”是 PayPal 增加收入和維持增長的一種方式。該公司并不定期披露數字。2022 年，PayPal 報告稱，通過 BNPL 支付的總交易額為 200 億美元。2023 年 10 月，PayPal 披露，自 2020 年 11 月推出以來，BNPL 交易量增長了 900%，但如果不知道 2020 年 11 月的數字，我們就無法真正計算出絕對數字。
雖然 BNPL 可能提供巨大的增長機會，但也可能給 PayPal 帶來風險。首先，PayPal 面臨的欺詐風險和信用違約風險要高得多。當 PayPal 僅處理交易時，PayPal 的風險非常有限（類似于 Visa和 Mastercard ，它們僅處理付款，但不存在違約風險）。一方面，由于 PayPal 希望為所有人提供快速無縫的支付流程，因此欺詐風險更高。這種降低背景調查標準的流程增加了成為欺詐受害者的風險。
此外，它還增加了向信用不佳的人借錢的風險。當然，我們經常談論的是小額資金，因為這些購買通常只有 50 美元或 100 美元，但 BNPL 也可以用于 1000 美元或 2000 美元的金額，例如在旅行時人們會使用它。雖然一個人違約造成的損失非常有限，但大量的客戶也帶來了大量客戶違約的風險。我不知道這種比較是否準確，但我們可以用幾種方式將 BNPL 與信用卡進行比較，違約率可能相似。
根據最新的家庭債務和信用報告，2024 財年第二季度的信用卡違約率為 10.9%。如果 BNPL 的違約率也同樣高，那么 PayPal 可能面臨數十億美元的損失——2022 年，面臨風險的金額約為 22 億美元，而現在這個數字可能要高得多。
我們應該提到的第二個主要風險是監管阻力可能會降低盈利能力。監管機構顯然持類似觀點，認為 BNPL 與信用卡非常相似，并希望包括 PayPal 在內的公司受到同樣的對待和同樣的規則。2024 年 5 月，美國消費者金融保護局發布了一項解釋性規則，將 BNPL 貸方視為信用卡發行人。金融技術協會正在起訴美國消費者金融保護局以阻止這項新規則，我們可能不得不拭目以待，看看未來幾個月和幾個季度會發生什么。
盡管 PayPal 的股價已從之前的低點緩慢回升，但我們不應該稱其股價昂貴。300 美元的股價顯然對 PayPal 來說很貴，而且肯定還需要幾年時間才能證明這樣的股價是合理的。雖然我們不應該將 300 美元作為心理支撐，但我們也不應該將 50 美元左右的低點作為支撐，并認為股價已經上漲了 60%。
最后，我們總是必須使用折現現金流計算或至少查看簡單的估值倍數來確定內在價值。使用過去的股價作為基準并爭論什么股價可能是合理的總是錯誤的。我們都知道股價是由情緒驅動的，情緒會將股票推向極高和極低 - 這意味著股票通常被高估和低估。就 PayPal 而言，PayPal 被高估了 300 美元，被低估了 50 美元。這兩個價格都不是比較股價的好基礎。
目前，PayPal 的市盈率為 18.7 倍。這當然不便宜，但考慮到 PayPal 在過去幾個季度報告的增長率，這肯定不算昂貴。尤其是價格-自由現金流比率極低，PayPal 的交易價格僅為自由現金流的 11.7 倍。對于一家至少以中高個位數增長的企業來說，這仍然是一筆劃算的交易。
此外，還可以使用折現現金流計算來確定內在價值。以 10% 的折現率和 10.24 億股攤薄后流通股進行計算。作為計算的基礎，使用過去四個季度的自由現金流。使用報告的 70.45 億美元或調整后的 53.1 億美元。
首先，從現在起直到永遠，PayPal 必須保持 3% 到 4% 的增長才能獲得公平的估值。但可以主張未來幾年的增長率更高。樂觀地假設未來十年的增長率為 12%（與分析師的假設一致），然后是 4% 的增長直到永遠。這導致 PayPal 的內在價值為 147.29 美元，而該股仍明顯被低估。
當然，從過去幾個季度的報告數字來看，12% 的增長率似乎相當樂觀，但即使假設增長率略低，仍然會得到至少 100 到 120 美元的內在價值，PayPal 顯然值得“買入”，甚至可能是“強力買入”。但隨著增長率略有放緩，美國經濟衰退即將來臨，分析師對未來幾個季度的前景會更加謹慎。
