小馬智行是全球領先的無人駕駛企業。公司于2016 年末在美國硅谷正式成立，創始人是來自百度自動駕駛事業部的彭軍和樓天城，整個核心管理團隊擁有強勁的技術背景。公司2024 年收入7503萬美元，三大業務Robotaxi、Robotruck、授權和應用分別占比10%/54%/37%。Robotaxi 方面：公司至2025 年8 月中旬已鋪設超500 臺車輛，在中國北上廣深四個一線城市提供Robotaxi 運營服務，并在美國、盧森堡、韓國、阿聯酋、韓國、沙特阿拉伯、新加坡、卡塔爾等7 個國家拓展業務，海外多地開展測試。Robotruck 方面：截至4 月10 日，公司已部署190 多輛自動駕駛卡車；
截至7 月初，小馬智行的自動駕駛重卡已支持600 萬公里安全行駛、超9.4 億噸公里貨物運輸量。行業：Robotaxi重塑出行、2030年全球/中國望達約5000億/2400+億人民幣市場；Robotruck降本增效、2030 年全球/中國望達約2000 億/900 億人民幣市場。1）Robotaxi：Robotaxi 用技術取代人類司機，擁有兩大價值，一是較傳統打車降本48%-62%，二是有超越人駕的安全性。未來車輛得以自主提供打車服務，出行市場將被完全重塑。國內方面，根據弗若斯特沙利文，2030年預計一二線城市的Robotaxi 保有量望達到101 萬，滲透率約25%。我們假設屆時單車年行駛的收費里程為12 萬公里、打車費平均2 元/km，則到2030 年中國僅一二線城市Robotaxi 市場規模有望達到2424 億人民幣。全球市場來看，保守假設到2030 年共享出行市場與當前大致相近、為3150 億美元，倘若我們假設屆時Robotaxi 滲透率20%，則Robotaxi 市場規模約為630 億美元，約合近5000 億人民幣。2）Robotruck：弗若斯特沙利文預計全球/中國Robotruck 服務市場2030年達到268、123 億美元（若以7.3 匯率測算大約1956/900 億人民幣）。當前，大量創業公司/整車廠/互聯網廠商看到Robo X 的時代機遇和廣闊機會，紛紛搶灘。
小馬智行技術和資質領先、降本推動規模化。1）技術方面，小馬智行早在多年前就在摸索世界模型（Pony World），打造適用于各類車型及應用場景的虛擬司機。憑借優秀的智能駕駛技術，小馬智行實現1:20 的人車比，行業領先，目標年底1:30。2）資質方面，小馬智行是唯一一家獲得了在四個一線城市提供面向公眾的自動駕駛出租車服務所必需的所有可用監管許可的自動駕駛技術公司。3）商業方面，公司第七代自動駕駛系統套件成本降低70%，采用100%車規級零部件、平臺化適配設計，與豐田、北汽、廣汽埃安合作，推出豐田鉑智4X、北汽極狐阿爾法T5 和廣汽埃安霸王龍等車型，為大規模商業化奠定基礎。公司年末目標實現1000 臺Robotaxi 部署，單車模型盈利。我們測算了三種情形下，小馬智行Robotaxi 的單車UE 模型，悲觀、中性、樂觀情形下，單車分別實現12/14/18 萬人民幣收入、20.8%/34.9%/48.4%的利潤率。
展望未來，公司成長性好，成本改善空間仍大。我們認為小馬智行未來隨著Robo X 車輛快速鋪設，國內外收入10 年內有望高速成長。同時仍有很大的降本空間。1）規模化降本：當車隊規模從當前的數百臺級別躍升至未來的數萬甚至數十萬臺級別時，對上游元器件的采購成本、合作車企的車輛生產成本將明顯下降。2）技術和工藝自然降價：半導體和傳感器技術遵循摩爾定律，成本隨著技術發展不斷下降。3）算法持續優化：例如當前4 顆OrinX 車規級芯片中，有1 顆用于安全冗余，未來技術團隊的持續迭代，將進一步降低對硬件性能的冗余要求。4）商業模式創新：行業中有望引入專業的資產商，由資產商出資購買并持有車輛資產（承擔30 萬的車輛成本），小馬智行則作為技術與服務提供方進行輕資產運營。
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