文｜金融街老李
3月10日，蔚來發(fā)布2025年四季度及全年財報，四季度實現(xiàn)經(jīng)營利潤12.5億元，公司首次季度盈利，現(xiàn)金儲備459億元，環(huán)比大幅增長近百億。雖然四季度盈利在大家的預(yù)期內(nèi)，但美股依然實現(xiàn)了單日超過15%的漲幅，并且在接下來幾天有可能創(chuàng)造2026年開年后最高市值。
財報發(fā)出后，很多朋友也在交流這個重要的里程碑，今天老李從資本和產(chǎn)業(yè)的角度和大家一起聊聊，為什么說這是一份沉甸甸的答卷，二級市場有哪些聲音，應(yīng)該怎么更全面看待蔚來的發(fā)展？
蔚來的一份答卷
早在元旦之前，很多朋友都知道了蔚來可以實現(xiàn)單季度盈利，這一次財報發(fā)出后，二級市場做了較快的解讀，老李也跟著參與了一些，對蔚來，2025年Q4的盈利是發(fā)展史上的一個里程碑，也是給資本市場的一份沉甸甸的答卷，李斌說到的，蔚來做到了。
我們先從宏觀的角度來看看蔚來2025年財報的情況，如果用一段話來概括就是Q4及全年財報表現(xiàn)超出市場預(yù)期，首次季度盈利、多項核心指標(biāo)創(chuàng)歷史新高，進(jìn)入規(guī)模與盈利的良性發(fā)展軌道。
實際上，財報發(fā)出后，大家對2025年的年報關(guān)注沒有那么高，大家更關(guān)注的是四季報，因為從四季報大家能看到未來是怎么盈利的，也能看到蔚來在將來資本市場的發(fā)展趨勢。
老李簡單和大家回顧下2025年的年報，全年交付新車326,028臺，同比增長46.9%；營收847.9億元，同比增長33.1%；毛利總額119.2億元，同比增長83.5%；綜合毛利率13.6%、整車毛利率14.6%，均同比提升且創(chuàng)歷史新高。全年數(shù)據(jù)與Q4表現(xiàn)形成呼應(yīng)，印證了蔚來增長的持續(xù)性和穩(wěn)定性，而非短期階段性爆發(fā)。
相比年報，應(yīng)該說，四季報的表現(xiàn)是超出大家預(yù)期的，老李和大家重點分析：
銷量層面，單季度交付新車124807臺，同比增長71.7%、環(huán)比增長43.3%，創(chuàng)歷史新高，本質(zhì)上，四季度的表現(xiàn)是因為蔚來的銷量的爆發(fā)式增長為業(yè)績改善奠定了堅實基礎(chǔ)。因此四季度營收同步實現(xiàn)跨越式增長，達(dá)到346.5億元，同比增幅75.9%、環(huán)比增幅59.0%，增速顯著高于銷量增速，背后離不開產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的平均售價提升。
利潤方面，四季度毛利總額達(dá)60.7億元，同比激增163.1%、環(huán)比翻倍增長100.8%，綜合毛利率提升至17.5%，同比增長5.8個百分點、環(huán)比增長3.6個百分點，創(chuàng)2022年以來新高，其中整車毛利率18.1%，同比增長5.0個百分點、環(huán)比增長3.4個百分點，同樣創(chuàng)下三年以來新高，經(jīng)營利潤達(dá)12.5億元，可以說，四季度創(chuàng)造了全年一半的毛利。
資金流動性方面，四季度末現(xiàn)金儲備達(dá)459億元，環(huán)比增長92億元，較2025年一季度的260億元實現(xiàn)大幅提升，充足的現(xiàn)金儲備為公司后續(xù)研發(fā)投入、產(chǎn)能擴張、換電網(wǎng)絡(luò)布局提供了資金保障。
二級市場的朋友做了一個假設(shè)，如果蔚來全年能夠延續(xù)四季度的表現(xiàn)，從資本的角度看，全年的盈利也只是時間問題。但產(chǎn)業(yè)發(fā)展有其規(guī)律，一方面，企業(yè)在2026年會有超越2025年四季度的單季表現(xiàn)，同時，部分產(chǎn)品也可能面臨階段性的承壓，在這種情況下，2026年的起伏會很正常。
二級市場的存在即合理
蔚來財報發(fā)布后，二級市場的反饋整體偏向正向，美股單日漲幅便是最直觀的證明。老李也和幾個分析師聊了下，出乎意料的是，大家和老李一樣，將關(guān)注點聚焦于技術(shù)布局與長期主義，大家過去的不理解變少了。
坦率地講，蔚來2025年四季度的亮眼表現(xiàn)，本質(zhì)是得益于其依托全新技術(shù)與精細(xì)化成本控制能力，精準(zhǔn)開發(fā)出市場熱度極高的大型SUV產(chǎn)品，并且在兩大細(xì)分市場實現(xiàn)了銷量的持續(xù)領(lǐng)跑。
其中，蔚來ES8的表現(xiàn)尤為突出，不僅在純電大型SUV市場中遙遙領(lǐng)先，即便放到包含燃油車在內(nèi)的全動力大型SUV市場，也同樣占據(jù)領(lǐng)先地位。更重要的是，大型SUV作為高毛利車型，有效帶動了蔚來全年毛利潤的提升，成為財報中的一大亮點。
老李一些朋友坦言，如果回到2025年年初，幾乎沒有人能預(yù)料到，蔚來能在競爭日趨激烈的新能源汽車市場中推出這些明星車型。蔚來之所以能做到這一點，除了其整體運營體系的高效運轉(zhuǎn)，更關(guān)鍵的是，蔚來高層對核心產(chǎn)品、核心市場的把握能力在不斷提升。這正如李斌曾強調(diào)的，企業(yè)發(fā)展要“聽勸”，要聽市場的聲音，匹配用戶的需求，這是蔚來突圍的關(guān)鍵。
眾所周知，在終端市場，問界是蔚來最主要的競爭對手，當(dāng)年，沒人能預(yù)料到問界M9會取得如此巨大的成功；同樣在2025年初，也極少有人能預(yù)見蔚來ES8會成為市場爆款。
實際上，當(dāng)大家去年盯著ES8的成功的時候，蔚來的精力已經(jīng)在布局ES9及其他新一代車型，這種“精準(zhǔn)把握產(chǎn)品上市節(jié)奏”的戰(zhàn)略眼光，正是二級市場當(dāng)前能夠清晰看到、并高度認(rèn)可的核心優(yōu)勢。
現(xiàn)在，幾乎所有車企都在加大技術(shù)投入、宣傳自身技術(shù)優(yōu)勢，但真正能夠引領(lǐng)行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新、將技術(shù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品競爭力的企業(yè)并不多，蔚來是其中之一。去年九月的一次行業(yè)見面會上，老李曾向李斌提問，技術(shù)對于蔚來的發(fā)展究竟有多大影響，當(dāng)時李斌從技術(shù)路線規(guī)劃、產(chǎn)品布局設(shè)計、產(chǎn)品定義邏輯三個維度，給出了詳細(xì)且深刻的解答；一個月后，在經(jīng)緯中國的采訪中，他也圍繞同一核心觀點，進(jìn)一步闡述了技術(shù)對蔚來長期發(fā)展的支撐作用。
過去，很多二級市場的投資者往往感知不到技術(shù)迭代的深層價值，更傾向于關(guān)注短期業(yè)績波動。但現(xiàn)在，大家逐漸認(rèn)可了技術(shù)對于一家企業(yè)的核心意義，也開始接受企業(yè)對技術(shù)的長期投入。
或許有朋友會覺得“長期主義”這類表述有些空泛、缺乏邏輯，但老李想表達(dá)的是，就像當(dāng)年很多投資人看不懂泡泡瑪特的商業(yè)模式一樣，直到上市后市值暴漲，大家才認(rèn)可它的價值。蔚來對技術(shù)的長期投入也是“存在即合理”，市場最終認(rèn)可了這份堅持帶來的成果。
未來并不遙遠(yuǎn)
看到這里，大家也想知道2026年的發(fā)展趨勢，老李也很關(guān)注。我們先來看業(yè)績指引，交付指引在80000臺至83000臺，同比增幅超過90%，近乎翻倍增長；營收指引同步攀升至244.8億元至251.8億元，同比增長103.4%至109.2%，營收同比增速有望突破100%，這個一季報的表現(xiàn)大家想不到。
需要客觀看待的是，今年一季度以來，國內(nèi)的汽車市場銷量并不理想，一些知名的品牌出現(xiàn)了銷量的下滑，但是蔚來憑借自己的產(chǎn)品節(jié)奏取得了非常好的表現(xiàn)，在季節(jié)性因素的影響下，仍能實現(xiàn)近翻倍的同比增速。
此外，蔚來管理層在財報中明確提出，2026年力爭實現(xiàn)Non-GAAP全年盈利，這個目標(biāo)的提出讓大家有些吃驚，因為確實有難度，但這背后還是有一套頂層邏輯：
產(chǎn)品層面，2026年作為蔚來的產(chǎn)品大年，將密集推出ES9、樂道L80等三款全新車型，其中ES9定位全尺寸商務(wù)SUV，完整搭載ET9的核心技術(shù)體系，坦率的講，蔚來時希望它走量的；樂道L80卡位主流家庭用戶需求，與現(xiàn)有五款中大型和大型SUV形成互補，產(chǎn)品矩陣進(jìn)一步豐富。這些高毛利車型的持續(xù)投放，將有效支撐毛利率維持在較高水平，這也是延續(xù)了2025年大型SUV拉升毛利的打法。
成本層面，技術(shù)降本增效的成果持續(xù)釋放，自研的全球首顆車規(guī)級5納米智駕芯片“神璣NX9031”已成功上車，第二顆先進(jìn)智能芯片也已流片進(jìn)入量產(chǎn)階段，核心技術(shù)的持續(xù)落地將進(jìn)一步降低硬件成本；同時，碳酸鋰價格下行的行業(yè)趨勢，也將有效緩解電池成本壓力，疊加公司精細(xì)化的成本管控體系，單車成本有望實現(xiàn)進(jìn)一步優(yōu)化。
規(guī)模層面， 2026年，三大品牌全面布局下沉市場，填補下沉市場的服務(wù)空白，觸達(dá)更多潛在用戶。其中，螢火蟲品牌將聚焦10-20萬元入門市場，實現(xiàn)品牌下沉，與蔚來主品牌、樂道品牌形成梯度布局，覆蓋不同價格區(qū)間的用戶需求，進(jìn)一步擴大市場份額，老李認(rèn)為在網(wǎng)絡(luò)上，蔚來有很大的空間。
就像李斌提到的蔚來已正式邁入發(fā)展的第三個階段，開啟新一輪高速增長周期，二級市場對其未來發(fā)展充滿期待，大家也期待，在智能電動車賽道上，蔚來作為龍頭企業(yè)，能夠?qū)崿F(xiàn)行業(yè)的里程碑。
