格力，“白電三強”的位置危險了？

分紅厚道，主要問題是增長

@松果財經原創

據商務部最新數據，2025年以來，全國已有超過7600萬名消費者參與家電以舊換新，累計購買12大類產品超1.26億臺，以舊換新補貼政策效應持續顯現。

不過即便如此，隨著這一輪刺激政策效力開始邊際下滑以及圈內競爭始終未停歇，有些企業的業績表現已經出現了明顯分化。

10月30日，格力電器白電龍頭格力電器披露2025年前三季度業績報告，交出了時隔3年營收與凈利潤雙雙負增長的成績單，與美的、海爾的穩健增長形成鮮明對比，更面臨著小米等新興勢力的強勢沖擊。

而主要是因為核心業務空調板塊承壓，渠道改革及多元化都需要時間的積累和探索。在行業周期上行動力顯著放緩與市場競爭白熱化的雙重背景下，這份財報既暴露了格力的短期困境，更折射出傳統家電巨頭轉型路上的深層挑戰。

格力2025年三季度財報的核心數據頗具沖擊力。財報顯示，公司前三季度實現營收 1376.5億元，同比下降 6.6%；歸母凈利潤 214.6億元，同比下降 2.3%；扣非凈利潤 205.9億元，同比下降 2.7%，三大核心指標均未達市場預期。

這是自2022年后，格力再次出現營收與凈利潤同步負增長（非單季度維度），且從時間線看，去年下半年起的營收壓力已逐步蔓延至盈利端，增長動能明顯衰減。

單看第二、三季度，格力業績下滑的趨勢性更為明顯：營收400.34億元，同比下滑15.06%；凈利潤70.49億元，同比下滑9.92%；扣非凈利潤66.38億元，同比下滑9.05%，延續了第二單季度的營收、利潤雙雙大幅下滑的態勢。這意味著市場期待的"風險剎車" 并未到來。

業績下滑的核心癥結集中在占營收近八成的空調業務。作為格力的支柱板塊，空調業務的表現直接決定了公司整體業績走向。但從行業對比來看，格力空調業務的表現已明顯弱于行業平均水平。據產業在線數據，2025年7月、8月、9月空調內銷行業出貨分別同比增長14.3%、1.2%、-2.5%，呈現逐月放緩趨勢。

而格力同期營收出現雙位數下滑，表現明顯弱于行業平均水平。西部證券分析指出，這一方面源于行業低端機占比提升帶來的價格競爭壓力，格力堅守中高端定位導致短期承壓；另一方面，公司持續推進的渠道調整尚未完成，短期內產生的轉型陣痛也影響了業績表現。

行業大環境再次顯現出的調整跡象更是讓格力雪上加霜。奧維云網數據進一步指出，9月空調行業零售量同比下降21.2%，線上線下分別下滑29%和38.1%；11月空調內銷排產同比下滑19.8%，出口排產下滑15.7%，已連續兩個月大幅下滑。這些數據表明，空調行業整體正面臨需求收縮、去庫存壓力增大的調整期。

而產品同質化嚴重、技術創新難以被消費者直觀感知的現狀，進一步加劇了市場競爭的激烈程度，讓依賴空調主業的格力面臨更大挑戰。

從經營質量看，第三季度格力毛利率同比下滑0.27個百分點，銷售費用率同比上升0.2個百分點，管理、研發、財務費用率分別變化-0.7、+0.4、-1.1個百分點，反映出公司在成本控制與效率提升上面臨挑戰。好在同期少數股東權益表現相對穩健，總體第三季度其銷售利潤率為17.7%，同比增長了1.0pct。

增長動能衰減信號明顯。對比2021-2024年，格力年度歸母凈利潤、年度扣非凈利潤持續正增長，其中2023年歸母凈利潤同比大增18.41%，扣非凈利潤增長14.92%，增長動能達到階段高峰。而2025年第二季度開始至今，收入、盈利這兩項核心指標雙雙落入負區間，顯示公司增長動能明顯衰減。

按照格力市場總監朱磊在上半年財報中對業績困境做出的回應：上半年是"以定力求質量，以質量謀長期"，下半年將持審慎態度應對不確定性，但對長期發展始終保持堅定信心。

第三季度的表現成為當下市場觀察格力是否有效控制自身不確定風險有無剎車的重要窗口，然而從結果來看，格力尚未能有效遏制業績下滑趨勢。

為此，資本市場也給出了非常直白的反饋。自 8 月下旬起，格力電器股價逆市下跌超14%，而同期上證指數一度突破4000點。在10月最后一個交易日發布財報后，其股價跳空低開，次日繼續低開低走。顯然，即便投資者早有預期，這份不及預期的成績單仍對市場信心造成了明顯沖擊。

其中，很大部分外部原因在于，在格力業績下滑的同時，競爭對手卻展現出更強的韌性。

10月最后一周，美的、海爾與格力一同發布了最新財報，但前兩者第三季度的營收增速、凈利潤增速雖然環比均有所下滑，但仍堅挺在10%上下，韌性極強。

具體來看，2025年前三季度，美的集團實現營收3647.16億元，同比增長13.85%；凈利潤378.83億元，同比增長19.51%；第三季度盡管增速有所放緩，但營收和凈利潤仍保持9.94%和8.95%的增長。海爾智家同期實現營收2340.54億元，同比增長9.98%；凈利潤173.73億元，同比增長14.68%；其中第三季度營收和凈利潤增速分別達9.51%和12.69%。兩大龍頭企業的穩健表現，與格力的雙降形成鮮明對比。

馬太效應加劇行業分化。美的和海爾的成功在于其早已找到第二增長曲線。美的在暖通空調之外，機器人及自動化系統業務已成為重要支撐，早已成為一家布局全球化、業務多元化的體系化家電龍頭；海爾通過全球化布局與智慧家庭戰略，實現了多元化增長。

反觀格力，其工業制品、綠色能源業務及智能裝備業務合計營收占比剛超10%，多元化進展緩慢，新業務增長尚不足以對沖空調主業的調整壓力。

更值得警惕的是，小米作為智能家電領域的成長型黑馬正步步緊逼。2025年第二季度，小米智能大家電收入同比增長66.2%，空調出貨量超540萬臺，同比增長60%。招商證券研報預計，2025年小米空調銷量或有望沖擊1000萬臺，同比增速再超45%。至此，小米空調已連續五年保持高速增長，從2020年的110萬臺一路攀升至2024年的680萬臺，年均增速超45%。可見其增長力之強勁。

未來，小米在產能端的布局將更具沖擊力。10月最后一周，小米首座自建智能家電工廠在武漢光谷正式運營，創始人雷軍親臨投產儀式并強調，這座數字化工廠每6.5秒即可下線一臺高端空調，規劃峰值產能 700 萬套，遠期目標直指 "2030 年產值 100 億元、躋身行業前二"。自建工廠的落地，意味著小米空調從代工模式轉向自主制造，供應鏈效率與產品品質的提升將進一步強化其產品力，對格力等傳統家電品牌的核心市場構成進一步的威脅。

面對業績困境，格力正在積極推進一系列變革措施。

首先，格力長期的競爭優勢沒有變，而在業務層面，格力正努力拓展多元化版圖。晶弘品牌線上市場的布局便是重要嘗試，晶弘K1線上京東渠道1.5匹空調定價2000元以內，全價格帶產品布局有望補齊市場短板。

其次，渠道改革是其中的關鍵一環。格力擁有線下3萬家網點，正致力于線上線下的深度融合。雖然改革過程中庫存周轉率低于行業平均，短期存在陣痛，但長期看，存量市場時代，企業需要更強的直達終端和用戶運營能力。

此外，格力還在積極布局“董明珠健康家”體驗店，在全國已落地1012家，試圖打造健康家電新場景，探索新的增長點。

而站在投資者的角度，格力依舊值得高看的是：在業績承壓的背景下公司依然保持了慷慨的分紅傳統。公司宣布中期股息每股派發1元，合計近55.9億元。

據統計，格力電器自上市以來累計分紅金額已超1776億元（含回購及2025中期利潤分配），自2012年起累計分紅超1722億元。2020-2024年累計現金分紅411.25億元，累計分紅率超過60%。高分紅和低估值為投資者提供了一定的安全墊，也體現了公司回報股東的誠意。

與此同時，機構資金用腳投票與認可并存。從股權結構變化看，2025年第三季度，京?；ヂ摼W科技發展有限公司增持格力0.64個百分點的股權，顯示產業資本對公司價值的認可。

這點其實格力9月初的公告就有所提示，公告指出，京海互聯基于對公司未來發展前景的信心和對公司價值的認可，以自有資金和金融機構增持專項貸款通過集中競價方式增持公司股份4638萬股，增持金額21億元，目前增持計劃實施完畢。

太平洋證券研報指出，格力長期仍有增長動力，如持續深耕空調與暖通板塊、布局新能源業務等，當前估值處于低位，具備修復潛力。

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